Signer un Share Purchase Agreement sans en maîtriser les clauses, c'est exposer l'ensemble de l'opération à des risques financiers et juridiques majeurs, souvent révélés bien après le transfert des titres. Ce contrat, pleinement contraignant — à la différence d'une simple lettre d'intention —, ne se limite pas à fixer un prix : il organise qui prend quels risques, à quelles conditions et avec quels mécanismes de protection. Entre la signature (signing) et le transfert effectif des titres (closing), une période intérimaire s'écoule, source de tensions considérables que seul un SPA correctement rédigé peut encadrer. Maître Grégoire FAREZ, avocat au barreau de Paris exerçant à Paris 8e, accompagne dirigeants cédants et acquéreurs dans la négociation et la sécurisation de ces opérations de fusion-acquisition. Voici les cinq clauses qui structurent l'essentiel de l'équilibre contractuel d'un SPA : les connaître, c'est savoir ce que l'on signe — et ce que l'on peut négocier.
Ce qu'il faut retenir
La première clause fondamentale de tout SPA porte sur le mécanisme de fixation du prix. Deux méthodes coexistent et traduisent des logiques radicalement différentes. Le mécanisme de la locked box consiste à figer le prix dès le signing, sur la base de comptes de référence établis à une date antérieure. Le risque économique est alors transféré à l'acquéreur dès cette date de référence. Ce mécanisme, privilégié par le cédant, implique nécessairement une clause anti-leakage, c'est-à-dire l'interdiction de tout flux financier en faveur du vendeur entre la date de référence et le closing.
Les parties négocient alors les « permitted leakages » — les flux autorisés comme les dividendes déjà programmés ou les rémunérations contractuelles existantes — ainsi que le ticking fee, le cas échéant, un intérêt compensant le cédant pour la période où il continue de supporter économiquement la société sans percevoir le prix ni bénéficier du fruit de son développement.
À l'inverse, le mécanisme des comptes de closing fonctionne au bénéfice de l'acquéreur. Un prix de base est fixé au signing, puis ajusté après le closing — généralement sous 45 à 90 jours — en fonction d'états financiers arrêtés à la date du transfert. La définition contractuelle des termes permettant d'arrêter la trésorerie nette au closing constitue la première source de contentieux post-closing. Ces notions doivent être définies avec une précision absolue dans le SPA. Un earn-out — complément de prix conditionnel lié à des objectifs financiers post-cession — peut venir compléter l'un ou l'autre mécanisme.
Les Representations & Warranties (R&W) sont des déclarations contractuelles par lesquelles le vendeur atteste de l'exactitude de faits précis concernant la société cible. Elles couvrent des domaines aussi variés que l'exactitude des états financiers, la conformité fiscale et sociale, l'état des contrats matériels, la propriété intellectuelle ou encore les litiges en cours. Ce mécanisme constitue le principal outil d'allocation du risque informationnel entre les parties.
Un point essentiel mérite votre attention : le traitement des informations révélées à l'acquéreur dans le cadre des audits ou directement dans le SPA - faut-il garantir l'acquéreur de risques qui lui ont été expressément présentés. Autrement dit, la qualité de la due diligence menée par l'acquéreur — qu'elle soit financière, juridique, fiscale ou sociale — conditionne directement l'étendue des R&W qu'il pourra opposer au cédant par la suite. Cette qualité conditionne également l'étendue et le coût de la couverture assurantielle éventuellement souscrite : les souscripteurs examinent systématiquement les rapports de due diligence financière, juridique et fiscale, et excluent de la police tous les risques identifiés dans ces rapports.
En pratique, les SPA distinguent deux catégories de déclarations. Les R&W fondamentales — existence et propriété des titres, capacité juridique du cédant — bénéficient de délais de survie prolongés et de plafonds d'indemnisation pouvant atteindre 100 % du prix. Les R&W ordinaires, portant par exemple sur la conformité des comptes ou la situation sociale, sont soumises à des régimes de seuils/franchise, de plafond et de durée négociés.
Selon les données issues d'une session de la Fondation FIDE, près de trois opérations M&A mondiales sur quatre incluent une séparation entre signing et closing. Cette période intérimaire est encadrée par des conditions suspensives classiques : obtention d'une autorisation réglementaire (contrôle des concentrations, agrément sectoriel), finalisation du financement par l'acquéreur, ou encore consentement de tiers disposant de clauses de changement de contrôle dans leurs contrats.
Le SPA doit impérativement fixer une long-stop date — date butoir — au-delà de laquelle chaque partie peut se retirer sans indemnité si les conditions ne sont pas levées.
Pendant cette période, le cédant est tenu de gérer la société en « ordinary course of business ». Le SPA doit lister précisément les actes interdits sans accord préalable de l'acquéreur :
Une indemnité de rupture — break-up fee ou reverse break-up fee — peut également être prévue si l'opération échoue du fait de l'une des parties. Ce point de négociation, souvent sous-estimé, protège la partie lésée contre les conséquences financières d'un retrait injustifié.
La clause MAC (Material Adverse Change) donne à l'acquéreur le droit de ne pas réaliser l'opération si un événement défavorable significatif survient entre signing et closing. L'affaire LVMH/Tiffany a démontré en 2020 l'intensité des négociations autour de cette clause et les limites d'une MAC insuffisamment définie — l'affaire s'est d'ailleurs réglée par renégociation du prix plutôt que par décision judiciaire.
Présente dans la majorité des cessions de PME en France, la GAP constitue le point de négociation le plus conflictuel de tout SPA. Son rôle : protéger l'acquéreur contre les passifs non déclarés ou les actifs surévalués dont l'origine est antérieure à la cession mais qui se révèlent après le closing. La GAP peut être rédigée comme une clause intégrée au SPA ou comme un acte distinct signé au closing.
Plusieurs paramètres doivent être négociés avec soin. Le plafond se situe généralement entre 15 et 30 % du prix de cession pour les garanties générales.
Il s'accompagne généralement de seuils de déclenchement, on parle de seuil de minimis s'agissant du montant minimum qu’un préjudice individuel doit atteindre pour pouvoir faire l’objet d’une réclamation au titre de la garantie. On parle à l'inverse de seuil global s'agissant du montant cumulé minimum que l’ensemble des préjudices éligibles doit atteindre avant que l’acquéreur puisse mettre en œuvre la garantie (étant précisé que dans ce cas l'indemnisation joue à compter du 1er euro de préjudice).
La franchise — qui joue pour le 1er euro de préjudice au dessus du montant de la franchise — oscille entre 0,1 % et 1 % du prix. La durée est habituellement de 24 à 36 mois pour les risques généraux et de 3 à 5 ans pour les risques fiscaux et sociaux. Ces durées ne sont pas arbitraires : elles s'alignent sur les délais de prescription légaux français. Pour les redressements fiscaux, le délai de reprise de l'administration est en principe de 3 ans (article L.169 du Livre des procédures fiscales). Pour les cotisations sociales URSSAF, le délai est de 3 ans (article L.244-3 du Code de la sécurité sociale). Toute durée de GAP inférieure à ces seuils expose donc l'acquéreur à un risque non couvert contractuellement mais toujours exigible légalement.
La plupart des SPA prévoient également une obligation de mitigation (duty to mitigate) à la charge de l'acquéreur : si ce dernier n'a pas pris les mesures raisonnables pour limiter son préjudice après la survenance d'un sinistre couvert par la GAP, le cédant peut réduire ou refuser l'indemnisation proportionnellement à cette négligence. Cette clause, souvent insérée sans y prêter attention lors de la négociation, peut avoir des conséquences financières majeures sur le montant effectivement recouvré.
Au-delà de la GAP générale, le SPA peut contenir des indemnités spécifiques (specific indemnities) pour les risques identifiés lors de la due diligence — par exemple un litige fiscal en cours, un contentieux prud'homal ou une pollution environnementale connue. Ces indemnités spécifiques présentent trois caractéristiques distinctives par rapport à la GAP générale : elles ne sont soumises à aucune des limites de la GAP (plafond, seuils, franchise), elles peuvent couvrir 100 % de la perte avérée, et elles restent indépendantes du plafond général de la GAP. Il convient toujours d'isoler contractuellement les risques identifiés en DD sous forme d'indemnités spécifiques plutôt que de les laisser absorber par la GAP générale, limitée en plafond et en franchise.
La procédure de notification mérite une vigilance particulière : l'acquéreur doit notifier le sinistre sous 30 à 60 jours à compter de sa découverte, par lettre recommandée avec accusé de réception, en décrivant le fait générateur et en chiffrant le préjudice prévisionnel. Le non-respect de cette procédure peut entraîner la déchéance du droit à garantie.
Enfin, la GAP n'a de valeur que si le cédant peut l'honorer. Plusieurs instruments permettent de sécuriser son exécution :
L'acquéreur a payé un prix intégrant le goodwill — la valeur immatérielle liée aux réseaux, aux compétences et à la clientèle du cédant. La clause de non-concurrence y répond, mais elle doit respecter quatre critères cumulatifs en droit français : durée limitée (2 à 3 ans recommandés), périmètre géographique correspondant à la zone réelle d'exploitation, périmètre d'activités limité aux seuls produits et services concurrents, et proportionnalité aux intérêts légitimes de l'acquéreur. Une clause trop large risque d'être réduite ou annulée par le juge.
Un point de vigilance supplémentaire s'impose lorsque le cédant cumule le statut d'associé et celui de salarié de la société cédée. Si la clause de non-concurrence insérée dans un SPA ne requiert pas de contrepartie financière distincte du prix de cession lorsque le cédant est uniquement associé, il en va autrement lorsqu'il est également salarié : une contrepartie financière distincte et non dérisoire est alors obligatoire pour la composante de la clause applicable dans le cadre du contrat de travail. La jurisprudence sociale exige au moins 30 % de la moyenne des salaires bruts de la dernière année, versée après la cessation du contrat. À défaut, la clause peut être annulée en son intégralité. Cette situation est particulièrement fréquente dans les PME où le dirigeant-fondateur cumule les deux statuts.
La clause de non-sollicitation interdit au cédant de démarcher les salariés-clés et clients de la société cédée, protégeant ainsi le goodwill pour lequel l'acquéreur a payé. La clause de confidentialité, quant à elle, couvre les informations sensibles divulguées lors des négociations et après le closing.
L'earn-out est un complément de prix conditionnel lié à des objectifs post-cession — chiffre d'affaires, EBITDA, résultat net. L'indicateur de référence, le référentiel comptable, le périmètre de consolidation et les droits d'audit du cédant sur les comptes servant de base au calcul doivent être définis avec précision. Un earn-out mal rédigé peut entraîner un manque à gagner important.
Sur le plan juridique, la Cour de cassation a rappelé qu'une clause d'earn-out purement potestative — dont le déclenchement dépend de la seule volonté de l'acquéreur — est nulle. Deux arrêts récents ont précisé les contours de cette nullité. La Cour a par exemple écarté la nullité lorsque la réalisation de la condition dépend de circonstances objectives susceptibles d'être contrôlées judiciairement.
Par ailleurs, si l'earn-out est subordonné à la présence continue du cédant en tant que dirigeant, l'Administration fiscale peut requalifier ce complément en salaire, excluant le bénéfice de la flat tax à 30 %. Il est donc essentiel de dissocier la condition de présence des critères financiers objectifs.
Maître Grégoire FAREZ accompagne cédants et acquéreurs dans la négociation, la rédaction et la sécurisation de chacune de ces clauses. Il accompagne aussi ses clients dans toute la région des Hauts-de-France, notamment à Lens, Béthune et Arras. Son approche, fondée sur l'anticipation des risques et la recherche de solutions pragmatiques, permet à ses clients de prendre leurs décisions avec davantage de sécurité juridique. Si vous êtes confronté à un projet de cession ou d'acquisition de titres, n'hésitez pas à solliciter son cabinet, situé à Paris 8e, pour bénéficier d'un accompagnement personnalisé à chaque étape de l'opération.